I en intressant diskussion med Kenny från ovan nämnda blogg så gjorde jag en snabb räkneövning. Den är på inget sätt en prognos men jag gillar att pröva lite olika scenarion för att få en uppfattning om ett rimligt intervall för framtida värde. Det värsta som kan hända i Vardia är såklart konkurs, men i Vardias fall kommer man att ha en kundportfölj som kan säljas till runt P/GWP 1 om skadeprocenten är "normal", eller kanske 0.5 om skadeprocenten slutar förbättra sig. Om tillväxten stannar upp idag och bolaget säljs till P/GWP 0.5 om ett år så blir det en dålig avkastning, men detta är ett extremt, mycket osannolikt scenario och vi aktieägare kommer ändå inte förlora mer än halva vår investering.
P/GWP är alltså försäkringsbranschens P/S-tal och för alla som behöver en införing i begreppen så rekommenderas Aktiefokus inlägg på temat varmt.
För att jämföra så är värderingen strax under P/GWP 1 idag, med en portfölj på cirka 1 miljard som växer 100% i årstakt. Här kan det vara värt att poängtera det något högt satta målet på en GWP på 3 miljarder år 2016, men når man istället detta 2020 (osannolikt sent) så får man ändå en årlig avkastning på 24,6% utan multipelexpansion:
Om de växer GWP/kundportföljen till 3,4,5 eller 6 miljarder år 2020, så är de då värda:
P/GWP 1 – 3, 4, 5 eller 6 miljarder
P/GWP 2 – 6. 8, 10 eller 12 miljarder
P/GWP 1 – 3, 4, 5 eller 6 miljarder
P/GWP 2 – 6. 8, 10 eller 12 miljarder
Om man räknar med att börsvärdet idag är 1 miljard (i själva verket är det strax under 900 miljoner), så bli den årliga avkastningen fram tills 2020 (jag räknar på 5 år här; så egentligen fram tills 24/11 2019):
P/GWP 1 – 24,6%, 32%, 38% eller 43%
P/GWP 2 – 43%, 51%, 58,5% eller 64%
P/GWP 1 – 24,6%, 32%, 38% eller 43%
P/GWP 2 – 43%, 51%, 58,5% eller 64%
Men det är dags att göra lite ändringar:
- G5 ligger ute till försäljning - timingen beror delvis på skatteskäl
- Jag har funderingar på att byta ut Atlas med Admiral, mer om det nedan
- G5 pengarna ska in i Vardia
- Jag har funderingar på att sälja de sista H&M aktierna och investera pengarna i Vardia
- SJR innehavet är lite för litet, och även det kanske är till salu, men det är mycket tveksamt
- Jag kanske skickar in lite pengar i portföljen för att öka ytterligare i Vardia
I Atlas så har uppvärderingen skett mycket snabbare än väntat. Jag har fått över 30% på någon månad, visserligen lite valutaeffekter men en stark kvartalsrapport skickade upp aktien. Det var dock inte helt berättigat, men marknaden börjar nog prisa in en viss återhämtning i marknaden för flygfrakt, som börjar skönjas mer och mer. Om marknaden vänder på riktigt finns det fortfarande en stor uppsida i Atlas, en riktigt stor till och med, kanske. Men dagens värdering börjar närma sig bokvärde och mer än bok är Atlas inte värt om inte marknaden förbättrar sig snart, ROE idag ligger på ca 7% även om det långsiktiga snittet är betydligt högre.
Atlas verkar i en "commodity" bransch som dessutom involverar flygplan, och har undermålig ROE men framförallt för små konkurrensfördelar för att bli ett långsiktigt innehav. Då väcks funderingarna på en försäljning, eftersom jag ser möjligheter som kanske är mer attraktiva. Det väcker dock en varningsklocka i mig när jag vill sälja efter så kort tid, men när marknadsvärdet har stigit med runt en tredjedel utan att fundamenta är särskilt förändrat så blir man sugen.
Vilket för oss till nästa punkt, att Admiral som är ett betydligt trevligare företag (inte nödvändigtvis trevligare investering, dock!) handlas något billigare än vid min analys. Därför kan det bli aktuellt att ersätta Atlas med Admiral. Admiral är ett mycket trevligt försäkringsbolag med en himmelsk avkastning på eget kapital, och man får en mogen bilförsäkringsverksamhet som kan växa med åtminstone 5-10% per år över en konjunkturcykel till runt P/E 10-12, och så får man "optioner" i form av (i dagsläget förlustbringande, ska poängteras!) internationella verksamheter, alltså ett par gratis Vardia på köpet!
Dessa trycker ned vinsten och deras värde uppskattas inte av marknaden - antagligen finns det dock stora underliggande värden, precis som för Vardia - dock är dessa väldigt icke-transparenta i dagsläget, vilket såklart är en av anledningarna till att deras värde inte till fullo uppskattas av marknaden.
Dessa portföljförändringar ska grubblas över en stund till och det enda som är säkert är att G5 ska ut och Vardia in, och på något sätt vill jag frigöra och allokera mer kapital i Vardia.
Vad tycker ni om förändringarna? Kan ni associera det till er egen portfölj? Hur hanterar ni portföljallokering, och är det någon mer som har varit i en sits utan portföljinflöden under en längre tid? Några synpunkter eller funderingar på något innehav?
Ps. Hej Erik!