Q3 för AQ Group och eWork

Bättre sent än aldrig! En liten rapportkommentar på AQ Group och eWork.

AQ Group
Totalt sett ser 2014 ut att bli ett helt okej år, med ett resultat på nivå med rekordåret 2013, som ledningen har guidat om. Med tanke på den låga utdelningsandelen förväntar jag mig en långsiktig vinsttillväxt, men i denna typen (konjunkturkänsligt, medelstort) av bolag kommer tillväxten sällan jämnt fördelat. AQ group firar 20 år i år - grattis! - och man har visat ökad omsättning och vinst (aldrig förlust) under varje enskilt kvartal! Detta i ett från början mycket litet (och än idag ganska litet) verkstadsbolag i en cyklisk bransch. Imponerande! Låt oss hoppas att vi aktieägare får ytterligare 20 år av trevlig utveckling. Dessutom har man köpt upp många krisande bolag med problem, som man har "styrt upp" - då hade man kunnat förlåta en kvartalsförlust någon enstaka gång.

Det tredje kvartalet uppvisar en negativ utveckling jämfört med Q3 2013, men detta är överkomligt då de hade en stor engångsorder som levererades då samt att Q3 traditionellt är det svagaste eller näst svagaste kvartalet. Balansräkningen är fortfarande riktigt solid och man fortsätter förvärva mindre bolag för runt 1-2 MEUR, ofta köper man bara "inkråmet" - maskiner, varulager etc.

Uppdatering: Aktiefokus skriver bra om AQ group, läs särskilt det senaste inlägget samt det om AQ's konkurrensfördelar.

eWork
Som orderingången har skvallrat om bjöd Q3 på en mycket fin ökning i omsättningen. Omsättning och orderingång ökar med 34%, och VPA ökar med 70% för kvartalen men ligger trots detta på +/- 0 för niomånadersperioden. eWork har en konkurrenskraftig affärsmodell och tar marknadsandelar så det ryker. Problemet har i snart två år varit marginalerna. Lönsamheten är tunn och har blivit tunnare. En liten ökning i marginalen får därför ett relativt stort genomslag i VPA, något vi såg under Q3. Jag har börjat tveka på mitt innehav i eWork på grund av marginalerna men givit ledningen en chans i ett par kvartal till, minst. Man har flera gånger upprepat att marginalerna på stora ramavtal stiger med tiden, och om detta stämmer är det bara en form av investeringar för framtiden som vi har sett drabba resultatet. Det gör inte mig något om resultatet kommer klumpvis, men det är svårt för en småsparare att avgöra om det ledningen säger stämmer eller inte, och både Aktieingenjören, Vägen till frihet och Gustavs aktieblogg har höjt ett varningens finger om att problemen kan vara variga - det är dock väldigt svårt att veta ännu om konkurrensfördelarna urholkas eller om det bara är tillfällig marginalpress.
VD skriver i delårsrapporten att de fortfarande lägger stora summor på att starta upp outsourcinguppdrag, och att detta drabbar resultaträkningen.

Teknikkonsulter har blivit ett ganska viktigt och nytt område för eWork efter kontrakt med ABB och TetraPak. Det är trevligt med kunddiversifiering, där bra tider i en sektor kan kompensera för dåliga i en annan - som för Vitec - även om konsultmarknaden antagligen korrelerar mer.

Man noterar en viss ökning i efterfrågan mot slutet av kvartalet, efter att marknaden har varit ovanligt trög i efterdyningarna av semesterperioden. Goda nyheter.

P/E talet ser ut att landa på runt 18 för året och det finns en fallhöjd i värderingen om inte resultatet börjar visa tillväxt. Jag köpte till ett något dyrt pris och det kan diskuteras om pengarna bör omplaceras. Det såg dock inte så dyrt ut när jag köpte eftersom VPA hade växt med 20-30% on året, men med nuvarande marginalpress så har det stått stilla. Ett utmärkt exempel på att det är farligt att betala för tillväxt! eWork är dock i grunden ett kvalitativt bolag och det tar emot att sälja redan. När man betraktar P/E-talet bör man ta i beaktning att resultatet kan ha en viss ketchupeffekt när affärerna man har tecknat den senaste tiden börja leverera och marginalen - enligt ledningen - bör gå upp. Ser vi en viss marginalökning och resultatet går upp i samma takt som omsättningen de närmaste åren så är värderingen lång ifrån utmanande. Om marginalerna går tillbaka till tidigare nivåer är det mycket billigt, sett till den nu mycket högre omsättningen.

De underliggande karaktärsdragen med eWorks affärsmodell är mycket trevliga. Det är en skalbar, mycket kapitalsnål verksamhet där en stor del av vinsten kan delas ut. Man kräver lite resurser før att växa och kan bygga upp en hel del konkurrensfördelar, åtminstone jämfört med traditionella konsulter. I en konjunkturkänslig bransch är det också en fördel att man snabbt kan skala ned - man har visserligen en del overheadkostnader som måste täckas men konsulterna är inhyrda och mycket av kostnaderna försvinner direkt med intäkterna.