Sålt H&M och G5, ökat i Atlas

Har rört om lite i portföljen. En del av G5 och ytterligare H&M aktier har sålts, vilket ska finansiera ett större innehav i Atlas Air.  G5 är något undervärderat men inte tillräckligt, och bolaget verkar på en oattraktiv marknad som en liten spelare. Ledningen är skicklig men branschen är för snabbrörlig för mig. H&M flyttar fram sina positioner och det svider att minska i ett sådant bolag, men aktien är alldeles för övervärderad.

Dock tar detta emot väldigt, inte säljer Stefan eller Karl-Johan några aktier. Jag är rädd för att jag påverkas av det kognitiva snedsteget att vilja "göra något" med portföljen, istället för att låta ränta-på-ränta effekten arbeta ifred. Men det tilltalar mig att ha en större del av portföljen i value-case, där man kan avyttra efter några år. Ett problem med denna filosofi är att jag har en "vanlig" portfölj, dvs ingen kapitalförsäkring/ISK. Då är det bättre att låna skattepengarna så länge som möjligt och få ränta-på-ränta på dem.

Atlas lockar dock lite för mycket med sin undervärdering, särskilt jämfört med H&M. Jag insåg att min analys av Atlas innehöll ganska få nyckeltal och alla värderingsförsök var utspridda i texten, så här kör jag en mer kvantitativ approach och staplar upp dem (dessutom har aktien gått ned 11% sedan sist!):

P/E: 9
P/E (Peak earnings, 2007): 5,333
P/E (kassajusterat): 5,4
P/B: 0.6
Median P/B (10): 1.1

Genomsnitt per år
Tillväxt bokvärde (5): 8%
Tillväxt bokvärde (10): 18%
ROE (10): 16.6%
ROE (5): 10.2%
Tillväxt EPS (5): 0%
Tillväxt omsättning (5): 10%

EV/EBIT: 15.4

När vi ser på EV/EBIT får vi komma ihåg att Atlas har skatteavdrag som motsvarar nästan hela marknadsvärdet (dock är det tvivel om hur mycket av dessa som kan användas) och att de betalar mycket låga räntor. Jag har mailat Atlas om dessa då jag inte har 100% koll på hur det fungerar. Delar av svaret:

How much of them do you anticipate to be able/allowed to use before expiration?

·         Given the NOLs available to us, we currently do not expect to pay any significant U.S. federal income tax until 2018 or later, and we do not expect to pay cash income taxes in any foreign jurisdiction for at least several years.    

Will it have a meaningful effect on earnings?

·         On a U.S. federal cash income tax basis, yes. On the basis of U.S. generally accepted accounting principles (GAAP), no.

·         On a federal cash income tax basis, tax liabilities on income earned during a given period must be paid in conjunction with the filing of a company’s income tax return. By using available NOLs, however, a company may substantially reduce or eliminate its federal cash income tax liability for a given period.

·         Under U.S. GAAP, which is the basis on which U.S. companies prepare their financial statements and report their results, the amount of tax liability incurred on earnings during a given period is recognized currently in the company’s financial statements, without giving effect to any NOLs that might be available on a cash income tax basis.  

Jag fick också svar på varför man har så stora skatteavdrag utan att ha gått med förlust; de har fått undantagstillstånd av myndigheterna till att skriva av alla 9 stycken 747-8F flyg inköpta mellan 2011-2013. 6 av dessa flyg skrevs av med sitt fulla värde direkt efter inköp! De andra skrivs av helt över två år. Skattemässigt alltså, inte i finansräkenskaperna. Dessa skatteavdrag påverkar alltså inte GAAP-vinsten. Man redovisar också en justerad vinst, och där antar jag att skatteavdragen får effekt.

Ur min synvinkel är Atlas värt åtminstone bokvärdet, men på lite längre sikt - i en bättre marknad - så är de värda mer än så. Branschen är i långsiktig tillväxt, man jobbar med långa kontrakt, det finns en stor hävstång vid en marknadsåterhämtning - en övergång till högmarginalaffärer, skalbarhet etc. kan ge enorma utslag i vinsten och aktiepriset. Nedsidan ser jag som tämligt begränsad, dock kan det ta lång tid innan marknaden återhämtar sig. Men så länge de handlas under bokvärde är inte mina aktier till salu.